巴菲特與孟格

股市投資人最近的期望可能有點過高，讓我來解釋理由，當然這不免讓我碰觸到股市這敏感的話題，不過要說明一點我並不是要預測它下一步怎麼走，在波克夏我們通常只專注在分析個別公司的價值，很少去管整個股市的高低，至於要預測股市下禮拜、下個月或是明年會怎樣，那更是不敢想。實際上股市通常會有好長一段時間偏離其實際的價值，雖然總有一天一切還是會回歸基本面。所以接下來我要講的，如果正確的話，將會與所有美國投資人未來的投資績效大大有關。 首先讓我們定義何謂投資，其實它的定義很簡單但卻常為人們所遺忘，那就是現在先投入一筆錢，未來一段時間後在拿回更多的一筆錢，當然還要先扣除期間的通貨膨脹。 現在就讓我們回到34年前，你會發現前17年與後17年有著神奇般的巧合與對比，看看當時股市的狀況 道瓊工業指數 1964年12.31 874.12點 1981年12.31 875.00點 即使是像我這種很有耐心、注重長期投資的人也看得出，頭十七年間指數沒什麼變動!!然而同一期間實際的經濟社會卻起了很大的變化，美國的GDP成長了370%，財富雜誌前五百大的銷售額(當然組成公司會有變動)成長近六倍，但奇怪的是道瓊工業指數竟待在原地踏步。 為了要搞清楚這到底是怎麼一回事，我們必須先看看影響投資結果的兩項重要變數-利率與獲利: 利率之於投資就好比地心引力之於物體，比率越高，向下牽引的力量也越大，任何的投資都必須先與無風險的政府公債作比較，投資政府公債的報酬，即殖利率的高低，會連帶影響到其他投資的價值，債券投資就是一個很明顯的例子，其價格會隨著殖利率的波動而作反向變化，至於其他的投資工具，如股票與房地產等，則由於還有其他變數，影響不會那麼地明顯，但它仍像是地心引力般無所不在。 在1964到1981年間，政府長期公債的利率呈現大幅走揚的態勢，從原先的4%飆到最後的15%，這彷彿是要人們在三倍的地心引力下生活，對所有投資的評價來說，簡直是無法承擔之重，當然最引人矚目的首推股票的價格，這間接解釋了為何這段期間，指數一動也不動。 另外一個原因是美國企業的獲利，下表是企業獲利佔GDP的比重，各位可以看出，這個比率在1932年達到巔峰之後大幅滑落，到了1950年代開始在4%到6.5%的區間盤整，緊接著在1982年滑落到3.5%的低點，所以事後看來當時的股市投資人同時面臨兩項負面因素的煎熬，獲...

致伯克希爾·哈撒韋公司的全體股東： 1998年本公司的淨值增加了259億美元，每股帳面淨值不管是A級股或B級股皆成長了48.3%，總計過去34年以來，也就是自從現有經營階層接手之後，每股淨值由當初的19元成長到現在的37,801美元，年復合成長率約為24.7%*。 *1在年報中所謂的每股數字係以A級普通股約當數為基礎，這是本公司在1996年以前流通在外唯一的一種股份，B級普通股則擁有A級普通股三十分之一的權利。 通常當公司的淨值一年能夠成長48.3%時，大家應該要高興的手舞足蹈，不過今年卻不行，還記得德國音樂天才華格納嗎? 他的音樂曾被形容為沒有想像中好聽，嗯! 我想Berkshire在1998年的進展，雖然已經相當令人滿意了，但還是沒有表面上看起來那麼好，主要的原因在於在增加的48.3%淨值當中，有絕大部份係來自於因購併交易所發行的新股。 再進一步說明，由於我們公司目前的股價遠高於帳面價值，這意思代表每當我們發行新股，不管是現金增資或者是合併發行新股，都會立即大幅拉高我們每股的帳面淨值，但實際上我們沒有因此多賺進半毛錢，而真實的情況是，這類交易對我們每股實質價值並不會產生立即的效果，主要是由於我們所得到的跟我們所付出的只能算是相當，而就像我與合夥人查理孟格不厭其煩，但卻一再強調的真正重要的是實質的價值的增加而非帳面淨值的增加，雖然Berkshire 1998年的實質價值大幅成長，但絕不到帳面淨值增加48.3%的那種幅度，不過儘管如此，我還是必須強調，目前的實質價值仍遠高於帳面淨值，(有關這些名詞的說明，請大家參閱股東手冊，在裡頭我們揭示了與股東相關的經營原則)。 展望1999年，我們擁有有史以來最佳企業與經理人的黃金組合，我們在1998年買下的兩家公司，分別是通用再保與Executive Jet在各方面的條件皆是一時之選(後面還會詳加說明)，而原有擁有的企業表現更是超乎我個人的預期，GEICO保險再一次令人瞠目結舌，當然也有不好的消息，幾家我們擁有大筆投資的大型上市公司經營紛傳缺失，這也是當初我們沒有預期到的，也因此使得我們股票投資組合的績效表現低於同期S&P 500指數，還好這些公司所發生的問題都只是暫時的，查理跟我都相信他們長期發展的遠景還是相當的樂觀。 在最近三年的年報中，我們提供了我們認為可以最能夠估計Berkshire實...