巴菲特與孟格

致伯克希爾·哈撒韋公司的全體股東： 本公司1988年的淨值增加了五億六千九百萬美元，較去年增加了20.0%，而過去24年以來(自從現有經營階層接手後)，每股淨值從19元成長到現在的2,974美元，年復合成長率約為23.0%。 在過去的年報中我們一再強調真正重要的是企業的真實價值，它代表著我們旗下企業組成份子到底值多少錢?這個數字絕對是個估計數，根據我們內部的估算，目前Berkshire真實的價值已大幅超越其帳面價值，過去24年以來，企業價值成長的速度一直要比帳面價值成長的幅度要高一點，但在1988年情況有點不同，後者增加的幅度略高於前者。 過去Berkshire真實與帳面價值成長的背景，與現在有很大的不同，若搞不清楚其間的差異，就好像是一位棒球教練在判斷高齡42歲的中外野手未來潛力時，以他一生的平均打擊率作為判斷依據。 今日我們所面臨不利的因素主要有︰(1)目前的股票市場過熱，股價相對偏高(2)業投資利益的稅負過高(3)企業被購併的價格偏高(4) Berkshire主要三大投資事業(約佔本公司淨值的一半) 資本城/ABC、GEICO汽車保險與華盛頓郵報，個別的產業狀況多多少少不若以往，雖然這些公司有傑出的管理與強勢的資產，但以目前的股價來看，他們向上成長的潛力相對有限。 然而我們面對的主要問題還是不斷增加的資金規模，先前各位也聽過類似的說明，不過這個問題就好像是一個人的身體健康與年紀的關係一樣，隨著時間的流逝，問題也越嚴重，(當然在這種情況下，我們是希望這個問題越嚴重越好)四年前我曾告訴各位若在未來十年，Berkshire想要每年維持15%的報酬，我們總共約要有39億美元的獲利，時至今日，這個數字暴增到103億美元，對查理與我來說，這實在是無法承擔之重，(當然若這個數字事後發現真的過大，大家或許會在以後的報告中，查理可能會另外個別署名資深合夥人)雖然資金規模會影響到最後的投資報酬率，但同時我們也擁有另外一項以前沒有的優勢，過去我們大部分的資金都被綁在沒有多大經濟效益的紡織事業之上，如今部份的資金已轉移到一些相當不錯的事業。 去年我將他們取名叫做七個聖徒：水牛城日報、費區海默、寇比吸塵器、內布拉斯加家具量販店、史考特費茲製造集團、喜斯糖果及世界百科全書等，今年七聖徒持續向前邁進，大家可以發現以歷史投資成本的角度來看，他們的投資報酬實在是驚人，...

致伯克希爾·哈撒韋公司的全體股東： 本公司在1987年的淨值增加了四億六千四百萬，較去年增加了19.5%，而過去23年以來(自從現有經營階層接手後)，每股淨值從19元成長到現在的2,477美元，年復合成長率約為23.1%。 真正重要的當然是企業每股實際價值，而非帳面價值的增加，在許多情況下一家公司的帳面與其實際價值一點關連都沒有，舉例來說，LTV與鮑德溫聯合公司就在宣布破產之前的會計師簽證的年度報告還顯示，帳面各有淨值六億與四億美金，但是另一個公司Belridge石油在1979年以36億美元高價賣給殼牌石油之時，帳面淨值卻不到兩億。 不過在伯克夏兩者成長的趨勢倒是蠻相近的，過去十年公司的實際價值成長率略高於帳面價值成長率，很高興這種好現像在今年也能持續維持。 我們企業價值對帳面價值的差距，因為以下二個簡單的原因又擴大了一點，一是我們擁有優秀的企業，一是這些企業皆由最優秀的經理人在管理。 各位有理由對第二個原因表示意見，因為一家企業的總經理很少會告訴公司股東說，你們所投資的公司是由一群笨蛋組成的經營階層來管理，而也就是為了要避免露出馬腳，所以常常使得一些公司常常會出現相當詭異的財務報表。 通常在致股東的報告中，CEO會花一大篇幅詳細描述過去企業的表現是如何的不當，最後不可免俗地會以感性的語氣來形容其所帶領的公司幹部實在是公司最珍貴的資產，這種形容有時會讓人搞不清楚那其它的資產到底又算是什麼? 不過在伯克夏，我個人對於管理幹部任何的稱讚都是很容易讓人理解的，首先請看看第七頁，顯示本公司七個非金融業的主要企業-水牛城報紙、費區海默西服、寇比吸塵器、內布拉斯加家具、史考特飛茲集團、喜斯糖果與世界百科全書的獲利狀況(以歷史成本會計基礎)，1987年這七家公司的年度在扣除利息與所得稅前的獲利高達一億八千萬美元。 單獨這數字本身並不足以說明其特殊性，但若你知道他們利用多少資金就達到這項成果時，你就知道他們是如何地了不起了，事實上這些公司的負債比例都非常的低，去年的利息費用總共加起來也不過只有二百萬美元，所以合計稅前獲利一億七千八百萬，而帳列的歷史投資股本竟只有一億七千五百萬! 若把這七家公司視作是單一個體公司，則稅後淨利約為一億美元，股東權益投資報酬率更將高達57%，即使財務槓桿再高，你也很難在一般公司看到這種比率，根據財星雜誌在1988年出...